【长江研究·早间播报】交运地产银行零售纺服(20181102)神算高手
作者:admin 来源:http://www.ibutech.com 发布时间:2019-10-06 浏览:
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长江地产 基金配置集中，龙头偏好提升——地产行业2018Q3基金持仓研究
Q3运价修复覆盖成本压力，盈利趋势好转。第三季度，公司营业收入同比增加46.6%至31.8亿，其中VLCC船型中东-中国航线季度起行业供需格局逐步修复，运价趋势显著好转。成本端，尽管第三季度燃油成本压力继续增加（380CST均值同比增长34.2%），但运费对于盈利的弹性大于油价，最终第三季度毛利率同比仅下降1.1个百分点至12.6%，跌幅较上半年明显收窄。最终，公司1-3季度的归属净利润分别为-0.8亿、-1.3亿和-0.5亿，盈利趋势进入好转通道。周期底部确立，运价修复概率较大，上调至“买入”指数。我们认为，油运行业周期底部确立，短期受旺季涨价、美国制裁伊朗和沙特增产预期带动，运价有望显著修复；行业中期看点来自于三方面：1）供给增速下行；2）美国原油出口增加；3）低硫油环保政策刺激运力退出。我们预计公司2018-2020年的EPS分别为-0.04元、0.35元和0.50元。考虑到当前公司PB估值为0.76倍，处于历史低位，安全边际充分，而短期运价修复具备较高确定性，同时中期看点依然充分，我们上调公司指数至“买入”。
2018年三季度，基金持仓市值TOP10地产股中，万科A、保利地产的持仓数量增加最为明显（相比二季度末分别增加约9971.7及6940.5万股），而蓝光发展、华侨城A、招商蛇口、华夏幸福、新城控股等个股的持仓数量有所下降。由此可见，万科A、保利地产等头部个股持仓增加更为明显，或说明投资者风险偏好下降，持仓进一步向头部个股集中。根据历史数据来看，重点个股如保利地产、招商蛇口、华夏幸福等持仓水平处于历史中等水平，万科A持仓处于相对低位，新城控股持仓处于相对高位。前期持仓水平降至历史低位的万科A，2018年三季度持股数量开始回升，但总体仍处于较低水平。地产持仓虽有回升，但整体仍然处于略低配的水平。当前板块逐步进入政策预期（趋缓的政策预期带动估值提升）和基本面下行（重点看下行速度）的博弈阶段，核心在于价格预期与政策预期的边际变化，龙头依旧具备防御性和相对收益，建议关注万科A、保利地产、新城控股、金科股份、华夏幸福及招商蛇口。
摘自：《基金配置集中，龙头偏好提升——地产行业2018Q3基金持仓研究》
三季度基金持仓银行股比例快速回升，我们认为这与银行稳中向好的基本面及宏观对冲的预期有关。随着央行推出民企债券融资支持工具及其他化解信用风险的政策逐步推出，改善信用环境的效果或将在年内逐步显现，经济下行的压力有望在一定程度上缓解。股票层面，银行股短期仍是市场的“稳定器”，且结合当前估值水平来看，板块具备长期配置价值，但缺乏催化剂及经济下行压力也成为抑制行业反转的重要因素。个股方面，我们继续推荐农业银行、建设银行、招商银行、宁波银行和上海银行。
云超业务稳定增长，创新业务扩张过程中亏损有所扩大。单三季度公司综合毛利率同比提升0.66个百分点，提升幅度较前二季度有所放缓，销售费用率同比提升1.44个百分点，管理费用率提升1.43个百分点（剔除股权激励摊销约提升0.45个百分点），财务费用率提升0.34个百分点，叠加去年三季度营业利润率基数较低仅为2.24%，毛利率提升难抵费用率上涨，单三季度营业利润率较大幅下滑至-0.19%，分业务来看，测算云创单季度亏损约2.2亿，亏损额度有所扩大，我们预计单三季度云超业绩增长稳定，整体业绩承压仍主要来自于创新业务的培育亏损有所扩大以及股权激励摊销。此外，得益于本期应付账款的增加，单三季度经营性现金流净额获得较大幅优化。我们认为，在公司新业务加速发展的背景下，经营性利润短期存在一定压力，而长期看，公司前瞻性布局云创业务符合长期业态变迁趋势，有望以时间换取成长空间，而大卖场主业于行业下行中加速逆市扩张，业绩持续稳定增长，有望逐渐获益集中度提升带来的渠道溢价。
纺织服装行业三季报陆续披露，从目前披露情况来看，基本验证我们前期判断：出口型优质纺企经营受益需求稳健、汇率波动持续增厚等因素迎来改善；服装家纺类公司在零售下行背景下则出现分化，收入端环比Q2多出现放缓。10月1日开始，对个税起征点和税率级距调整的措施开始正式实施，新增专项扣除方案也有望于明年1月1日起实施，个税减免有望释放居民消费能力、提振消费信心。服装作为相对日常消费较为受益税改，从税改敏感度、消费意愿及行业特征等考虑，我们认为大众、年轻、母婴为定位的品牌更加受益，建议重点关注具有一超地位的童装龙头森马服饰、男装龙头海澜之家、中档年轻时尚龙头太平鸟，以及追求性价比高效率的南极电商和开润股份。
文中报告节选自长江证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容等详见完整版报告。
行业指数：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。
长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
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Q3运价修复覆盖成本压力，盈利趋势好转。第三季度，公司营业收入同比增加46.6%至31.8亿，其中VLCC船型中东-中国航线季度起行业供需格局逐步修复，运价趋势显著好转。成本端，尽管第三季度燃油成本压力继续增加（380CST均值同比增长34.2%），但运费对于盈利的弹性大于油价，最终第三季度毛利率同比仅下降1.1个百分点至12.6%，跌幅较上半年明显收窄。最终，公司1-3季度的归属净利润分别为-0.8亿、-1.3亿和-0.5亿，盈利趋势进入好转通道。周期底部确立，运价修复概率较大，上调至“买入”指数。我们认为，油运行业周期底部确立，短期受旺季涨价、美国制裁伊朗和沙特增产预期带动，运价有望显著修复；行业中期看点来自于三方面：1）供给增速下行；2）美国原油出口增加；3）低硫油环保政策刺激运力退出。我们预计公司2018-2020年的EPS分别为-0.04元、0.35元和0.50元。考虑到当前公司PB估值为0.76倍，处于历史低位，安全边际充分，而短期运价修复具备较高确定性，同时中期看点依然充分，我们上调公司指数至“买入”。
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摘自：《基金配置集中，龙头偏好提升——地产行业2018Q3基金持仓研究》
三季度基金持仓银行股比例快速回升，我们认为这与银行稳中向好的基本面及宏观对冲的预期有关。随着央行推出民企债券融资支持工具及其他化解信用风险的政策逐步推出，改善信用环境的效果或将在年内逐步显现，经济下行的压力有望在一定程度上缓解。股票层面，银行股短期仍是市场的“稳定器”，且结合当前估值水平来看，板块具备长期配置价值，但缺乏催化剂及经济下行压力也成为抑制行业反转的重要因素。个股方面，我们继续推荐农业银行、建设银行、招商银行、宁波银行和上海银行。
云超业务稳定增长，创新业务扩张过程中亏损有所扩大。单三季度公司综合毛利率同比提升0.66个百分点，提升幅度较前二季度有所放缓，销售费用率同比提升1.44个百分点，管理费用率提升1.43个百分点（剔除股权激励摊销约提升0.45个百分点），财务费用率提升0.34个百分点，叠加去年三季度营业利润率基数较低仅为2.24%，毛利率提升难抵费用率上涨，单三季度营业利润率较大幅下滑至-0.19%，分业务来看，测算云创单季度亏损约2.2亿，亏损额度有所扩大，我们预计单三季度云超业绩增长稳定，整体业绩承压仍主要来自于创新业务的培育亏损有所扩大以及股权激励摊销。此外，得益于本期应付账款的增加，单三季度经营性现金流净额获得较大幅优化。我们认为，在公司新业务加速发展的背景下，经营性利润短期存在一定压力，而长期看，公司前瞻性布局云创业务符合长期业态变迁趋势，有望以时间换取成长空间，而大卖场主业于行业下行中加速逆市扩张，业绩持续稳定增长，有望逐渐获益集中度提升带来的渠道溢价。
纺织服装行业三季报陆续披露，从目前披露情况来看，基本验证我们前期判断：出口型优质纺企经营受益需求稳健、汇率波动持续增厚等因素迎来改善；服装家纺类公司在零售下行背景下则出现分化，收入端环比Q2多出现放缓。10月1日开始，对个税起征点和税率级距调整的措施开始正式实施，新增专项扣除方案也有望于明年1月1日起实施，个税减免有望释放居民消费能力、提振消费信心。服装作为相对日常消费较为受益税改，从税改敏感度、消费意愿及行业特征等考虑，我们认为大众、年轻、母婴为定位的品牌更加受益，建议重点关注具有一超地位的童装龙头森马服饰、男装龙头海澜之家、中档年轻时尚龙头太平鸟，以及追求性价比高效率的南极电商和开润股份。
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行业指数：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
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3季度，受原材料成本上升及不锈钢产销量或下滑影响，公司业绩环比下滑19.35%。 另外，公司3季度扣非后归母净利润下降更为明显，并非意味着其经营业绩实际下滑严重，而是因为报告期公司调整采购方式，缴纳的增值税及附加税和与之相关的再生资源回收财政补助同时增加，导致公司3季度其他收益大幅增加所致。产品结构升级适逢行业景气周期，未来发展可期：公司定位于打造高端产品的不锈钢企业，伴随公司特种不锈钢等募投项目的陆续投产，公司高端领域产品占比有望逐步提升。同时，随着油价中枢步入相对高位，相应油气、炼化领域投资步入景气周期，公司下游需求受益于此，未来发展前景值得期待。另外，公司积极布局锂电新能源业务，未来或也贡献业绩增量。
全国水泥需求仍具备韧性，地产开工仍具支撑，基建或迎改善，区域求增长仍然指向南方。需求端看，南方较好且持续改善；供给端看，9月全国范围限产并不多，主要是山东、河南及东北有错峰限产。秋冬季环保限产并未放松，转向非“一刀切”思路下停产，大企业更受益。我们认为今年秋冬季全国范围环保限产并没有放松，相反在部分区域市场还有趋紧迹象，只是执行层面更多是根据各地天气质量和企业实际排放水平做柔性化的管理而非过去一刀切形式，因此环保水平占优的大企业有望借此赢得更高的开工率和利润份额而受益，推荐海螺水泥、华新水泥。
央行披露9月社融及信贷数据，总体来看，社融因表外非标继续压缩及企业债融资表现低迷，存量增速进一步下滑；信贷投放继续放量，结构虽略有好转，但银行整体风险偏好仍低，从“宽货币”到“宽信用”仍需等待。国内经济方面，9月经济数据披露完毕，仅消费表现较为平稳，投资增速虽有回升，但基建投资继续下滑，而工业生产方面则明显放缓。一定程度上，这反映了此前关于扩内需、促进贸易便利化政策已发挥效应；而以补短板为主的稳投资政策尚未开始发力，同时更大规模减税措施亦还未正式**。随着政策预调控的持续渗透，效果或将在四季度逐步显现，经济及信用有望稳中趋缓。股票层面，银行股短期仍是市场的“稳定器”，且结合当前估值水平来看，板块具备长期配置价值，但缺乏催化剂及经济下行压力也成为抑制行业反转的重要因素。个股方面，我们继续推荐农业银行、建设银行、招商银行、宁波银行和上海银行。
内销延续亮眼表现，出口增速环比提升：公司三季度营收仍延续前期较好增长态势，内销层面，基于新品类扩张以及传统品类结构升级，公司三季度内销表现优于出口，预计内销电器及炊具业务均实现较快速增长；出口层面，预计公司三季度出口增速环比上半年有所提升，且考虑到年初公司预计18年与SEB集团关联交易将突破50亿元，叠加四季度时值外销备货旺季，预计四季度公司出口增速有望环比提升；综上，基于内销业务持续发力及出口业务改善，公司当期营收延续较快增长。
合作百佳有利于永辉提高广东省的区域影响力。百佳超市是较早进入中国的外资零售商之一，公司官网显示其在中国的门店数量共40家，广东省尤其是广州等地区域性网点优势显著，广州市共拥有18家超级市场，其余门店分布在深圳、佛山、中山等城市，而永辉目前在广东省的门店主要集中于深圳，官网显示，目前永辉在广东省的21家大卖场门店中，10家位于深圳，3家位于广州，合作百佳有望补充永辉在广州市等地的网点布局，利于公司在广东省进一步加密扩张，后续资产整合、管理输出优化后的效率提升值得期待。云超竞争力进一步强化，云创迭代值得期待。我们认为，从前期公司股权合作中百、红旗等区域性龙头超市，输出生鲜供应链经验并进行门店改造，到本次携手百佳超市，均彰显出公司在内生经营能力逐步标准化的基础上展开区域整合、管理输出的向好趋势。
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公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
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估值之困：年初至今钢铁估值降幅位列全行业第二。当前估值依旧是困扰钢铁板块的核心问题，即在盈利近历史新高的背景下，估值降幅却位列全行业前列。我们测算年度行业市值波动贡献显示，2018年，钢铁业绩贡献39%增速，仅次于商贸零售，但估值却贡献-54%，位列全行业倒数第二，仅次于建材。复盘来看，年初至今估值与业绩的分化分两个阶段：第一阶段是上半年经济增速预期悲观的背景下，周期股整体估值与盈利的分化；第二阶段是贸易摩擦扰动下预期转弱带来的全市场估值与盈利的进一步分化。
10月24日，为期26天的大秦线秋季检修宣告结束，秦皇岛港煤炭库存由10月1日的614.5万吨下降至10月26日的430.5万吨，库存量大幅下降在近几年大秦线秋季检修期中较为少见，同期曹妃甸港煤炭库存则基本保持持平，我们认为秦皇岛港调入量与吞吐量缺口增大，或许由于前期港口环保限产短期扰动沿海煤运格局所致。 9月环保限产未影响大秦线发运量，若全年减产迁曹线可能难以承接转运量。我们认为，在煤炭需求保持韧性的背景下，受制于迁曹线产能，中短期下水港转移可能性较小。2017年大修期于10月25日开始，存在检修期错期，2017年10月大秦线万吨，产能利用率较高，因此预计2018年10月运量增速将受此影响产生一定波动。
轻工行业层面：2018Q3全部基金重仓持股中，轻工板块股票数为36只，占公募基金持有A股股票总数的2.62%；持股总市值为135.08亿元，占基金股票投资总市值的0.79%；轻工板块配置比例为1.62%，环比下降0.38pct。目前轻工仍为超配，超配比例为0.31%，环比2018Q2下降0.27pct。市场走弱背景下，投资者或更加注重价值投资，更加看好业绩持续表现良好的股票；从配置比例看，轻工板块整体仍为超配，表明公募基金为代表的专业投资机构看好轻工行业中长期成长价值。
本周公募基金三季报已经披露完毕，我们对公募基金三季度医药持仓情况进行了分析。基金三季报只披露重点持仓情况，从这个维度来看，公募基金三季度医药股重点持仓为5.76%，较第二季度下降了0.95pct。根据重点持仓推算，公募基金全部医药股持仓占比为12.52%，较第二度下降1.68pct。截至2018年9月28日，医药股市值占全部A股市值的比重为6.66%，较第二季度下降0.76pct。目前医药板块估值水平属于历史较低位置，2019年预测市盈率仅为19倍，考虑到四季度板块估值切换，我们认为医药板块已凸显出较好性价比。
1. 上市公司三季报不达预期； 2. 一致性评价等政策执行进度不达预期。
2018Q3，通信板块基金重仓比例触底反弹，较Q2环比提升0.45pct；其中又以通信设备子版块提升为主，且细分领域龙头个股最受机构投资者的青睐。我们认为，受益于中兴事件落地、5G频谱分配方案落地在即，通信板块或景气回升。在此背景下，考虑到现阶段板块配置比例仍属历史较低水平且板块估值处于低位，后续配置价值依旧显著。重点推荐烽火通信、光迅科技和光环新网。
1. 由于产业链成熟度不够 5G 规模商用进度放缓； 2. 贸易摩擦愈演愈烈。
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行业指数：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。
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2018年冬春航季一类城市互飞航线%，增速同比大幅下滑约2.45pct，核心市场时刻增速延续收紧的态势。受益于旺盛的腹地客源需求，预计一线市场供需差有望进一步扩大，关键市场时刻价值持续提升，当前票价改革政策推动下，核心航线票价具备持续上涨的动力。面对日益收紧的时刻资源，航空公司采用机型结构调整来实现运力的有效增加。根据测算，冬春航季一类互飞航线pct；整体座位数增速为7.58%，领先时刻增速0.45pct，低于一类互飞航线座位数与时刻增速差。可见，航空公司更多地选择在一类航线采用宽体机运营，有益于提升核心资源的利用效率，实现核心市场价值的有效变现，提升航司收益水平。
首套房贷利息纳入个人所得税专项附加扣除，将有助于降低购房成本并增加居民收入。根据我们的测算，扣除五险一金后月收入在1万元或2万元的群体减税额占收入比例相对较高；受住房贷款利息专项附加扣除每月1,000元上限影响，“房屋总价”越低、“扣除五险一金后月收入”越高，则节税效应（“节税总额”占“房屋总价”的比例）越高。支持首套房消费符合中央分类调控的指导方针，有助于提升居民整体生活水平。当前房价水平下，住房贷款利息专项附加扣除每月1,000元上限相对较低。
展望四季度，国废价格阶段性承压，外废价格短期或见顶。展望四季度，随着“金九银十”的传统旺季渐进尾声以及10月份后的去库存周期，料11-12月对废纸的需求环比持平或下滑，国废和外废价格或均较难上涨。进一步来看，考虑外废价格在加税、神算高手中特网！人民币汇率下行等影响下，已远高于国废价格（美废13#高出国废约450元/吨），超过了往年100-200元/吨的正常价差，外废价格或阶段性见顶，随着需求转淡，价格调整幅度或大于国废。综合来看，四季度箱板瓦楞纸企成本端压力料有所减轻，但由于下游需求偏弱，盈利端或难出现明显改善。
掌控原材料资源是行业整合的核心逻辑。高企的原料价格存在替代品，但具有一定壁垒，意味着掌握资源的纸企能获得优于行业的盈利水平，如太阳纸业自主研发的新型纤维原料或者在海外利用低价美废制浆后运回使用，均具备成本优势。由此可见，掌控废纸原材料资源的企业将具备较强的行业整合能力。看好太阳纸业在新格局下的整合能力，同时关注废纸系龙头在海外的布局进程。
目前中国文化消费者呈现国际化的趋势，审美水平逐步提升。沉浸式娱乐以其高互动性、高科技感赢得越来越多消费者的青睐。沉浸式娱乐大致分为两类，一类主打剧情的场景体验，主要应用于景区和游乐场；一类注重科技带来的场景体验，以teamLab制作的各类沉浸式体验展览为代表。teamLab是一个来自日本的跨领域技术团队，专门研发融合科技与艺术的多媒体互动艺术项目，在中国，teamLab单个城市展期内，参观人次约30-50万，收入6000万左右，净利润3000万左右。未来沉浸式娱乐发展关键因素有三：(1)IP端，原创团队需要优秀多元的团队成员，有ToB／C的创作案例，非原创团队，需有大量知名IP授权；(2)运营端，选择景区、游乐场、展览等应用场景，要有长线)沉浸娱乐内容更新迭代，内涵更加丰富，互动更加深入，持续吸引更多消费者。建议投资者关注沉浸娱乐行业相关标的宋城演艺和三湘印象。
1. 旅游业突发事件（交通事故、等），极端天气影响；2. 项目推进不达预期。
近期市场对计算机板块的后周期属性较为担忧，不少投资者担心板块明年上半年的订单情况会受经济下行影响。我们通过分析海内外GDP增速与IT支出增速发现，IT支出与GDP增速变动趋势较为吻合，但是变动趋势跟GDP增速变动幅度、IT产业自身发展阶段等因素相关，主要结论包括，1）当GDP增速波动较大时，IT支出增速与其相关性较大；而当GDP增速波动较小时，IT支出增速与其相关性明显较小；2）IT软件与IT硬件与经济波动的相关性都明显弱于IT服务；而与美国不同的是，国内IT软件与硬件呈现明显的抗周期属性，表明产业发展阶段是分析其与经济波动相关性的重要变量，且产业成熟度越低，其抗周期属性越强。国内看好云计算、医疗信息化以及**大数据（维稳支出）等细分行业的持续景气。
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相较多元型公司，专注型公司业绩稳定并且股息率具有吸引力，更具配置优势，历史胜率从侧面佐证逻辑。复盘专注型公司可以发现，市值提升主要由业绩支撑，而车流量结构中客车占比提升使得专注型公司周期性逐步弱化，业绩确定性相对较高。但因业务成长性有限，专注型公司估值保持低位且稳定。同时在业绩稳健与专注主业的背景下，较为稳定的股息率也是投资参考标准之一，当前国内宏观经济增长承压，无风险利率仍存下行空间，相对较高的股息率具有一定的吸引力。建议关注业绩增长稳定、长期保持较高股息支付率的宁沪高速。
我国是全球PC的主要消费国，2017年国内PC表观消费量为172.7万吨，自2010年以来年复合增速达5.6%。从终端消费来看，自2012年至今，我国汽车制造业与电子行业工业增加值增速始终维持在10%左右，保持较快增长，强有力的带动PC的终端消费需求。汽车轻量化与环保要求提高，也推动了PC材料渗透持续增加。全球PC巨头开拓其在医疗等领域应用，进一步拓展了PC的市场空间。2018年中，全球PC产能约508.5万吨/年，CR6近80%，呈现寡头垄断格局，主要供应商包括科思创、SABIC等。2017年，国内PC产能为87.5万吨/年，产品进口依赖度高达80.2%，替代空间大。PC生产技术主要有**法与非**法，国内**法依旧占据主导，未来国内主要采用更绿色环保的非**法生产工艺，非**法的产能占比有望稳步提升。先发企业受益于国产化替代进程。
2018年以来黄金珠宝消费表现亮眼，落实到黄金珠宝企业其经营和市场表现同金价的关联度如何？1）在金价上涨中龙头企业毛利率与净利率均会出现提升，而在下跌及波动中则毛利率与扣非净利率表现较为刚性仅小幅波动；2）在金价趋势上涨过程中PE估值会有大幅度提升，当金价趋势下跌中PE估值会出现较大幅度回调，且PE估值的方向性变动通常前置黄金金价表现约为2年左右。在当前金价处于窄幅波动中，我们判断消费性需求整体较为平稳，在此阶段核心看渠道企业的相对竞争力，基于此我们重点看好渠道资源丰富品牌基础强且持续进行市场拓展的龙头企业老凤祥、周大生。同时，我们重点推荐通过成长性业态布局平滑短期消费端波动的绩优成长龙头：苏宁易购、天虹股份、永辉超市、家家悦。
2018年4月财政部税务总局下发了《关于调整增值税税率的通知》，自2018年5月1日开始执行，主要是对增值税率进行了下调，普遍下调了1%。我们在含税卖价不变，不含税买价不变的情况下，对增值税率下调对食品饮料的业绩影响进行了测算，主要结论如下：1）对收入影响：正向影响，增值税率下降税率对食品饮料企业的收入影响比例约1%（即1%/（1+17%））；2）对利润影响：正向影响，对利润边际影响普遍在20%之内，出厂价提升，成本不变，对盈利能力贡献最明显；3）对不同子行业影响：固定成本费用越高，加价率越低的行业，即净利率相对较低的，净利润弹性越大，大众品利润增速影响普遍是在5%-15%，白酒由于净利率较高，利润增速影响普遍在5%之内。
公司紧抓“丰富内容、提升技术、拓展客户”三条主线）上游：公司为建立平特性优势不断扩张图片内容库，通过与头部图片厂商建立合作关系以及投资并购的方式加强独家内容建设，扩大图片内容来源；2）中游：公司数据积累丰富，16年以来加强技术研发，推出“鹰眼”系统，大幅提升获客效率；3）下游：随着传播媒介渐次丰富，公司的客户群体拓展路径朝“传统媒体-平台媒体-各级互联网平台”演变，自媒体的出现有望在未来为公司带来客户新增量。
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随着美国到达繁荣顶点、中国经济阶段性下行，叠加特朗普推行贸易保护，欧元区出口显著承压，景气或加速下滑。美国和中国均是欧元区前三大出口国。随着美国经济到达繁荣顶点、中国经济因信用收缩过快阶段性下行，欧元区对美、中出口均趋下滑。同时，特朗普贸易保护政策下，美国需求外溢的下降或将加速欧元区出口下挫。受出口显著承压拖累，欧元区经济景气或加速回落。
板块在反弹中的阶段性弱势，源于当前其低弹性股性下的防御属性。逻辑上板块的防御性/低弹性由两个因素决定，一是市值大，消耗资金巨大，因而波动性较小，以银行股为首；二是盈利稳定性强，弱周期特质凸显，以典型消费股为代表。而2018年以来的钢铁股更多呈现后一逻辑，在严供给助力下，板块价格表现常一定程度背离于宏观周期与其他大宗品表现，呈现较强的稳定性。因而在弱势下或成为资金追逐确定的目标，而反弹阶段的阶段性的整固也是正常的。
龙头凭借较强竞争优势，在行业景气周期中脱颖而出。公司是亚洲最大陶瓷纤维厂商，全球排名前三。当前我国陶瓷纤维行业伴随着下游石化等领域需求驱动迎来一轮景气周期，而石化等高端市场对产品品质、供货渠道、生产规模等都提出了较强要求，公司深耕这一领域多年，在市场中具备绝对龙头地位，凭借过往多年的积淀在新一轮市场景气中快速抢夺市场；同时，岩棉市场定位于建筑保温，随着节能升级驱动，市场景气趋势确立，公司作为行业龙头企业，通过扩产能等方式快速抢占制高点，新产能也将在2019年贡献较大的业绩弹性。
大件快递战略稳步推进，业务结构持续优化。2018年上半年公司业务结构持续优化，快递业务占比快速提升，其中，快递业务持续高速增长（业务量同比增长54.40%），零担业务增长稳健（优势业务量同比增长8.12%），整车业务战略收缩。考虑到快递单票价格较低，而零担、整车业务单票价格较高，业务结构的调整使得2018年上半年公司营收同比增长10.01%，低于45.76%的业务量增速。
SAP与水性涂料是公司石化板块下游应用亮点。得益于“全面二孩”、人口老龄化的趋势，SAP的主要下游应用卫生用品需求潜力大。公司已于2016年建成并投产年产3万吨的SAP一期项目，年产3万吨的SAP二期项目将于2018年12月完工。环保趋严带动涂料行业转型升级，低VOCs含量的水性涂料市场空间广阔。公司目前在宁波、珠海基地共有年产能15万吨的水性涂料，未来将在珠海基地新增水性涂料年产能10万吨。公司抓住了产业升级趋势，有望实现快速腾飞。
摘自：《万华化学系列深度报告（三）：布局产业链奠定基础，开拓新材料静待收获》
中观层面，经历多年调整，行业资产负债表修复完毕、高库存去化理想，进入补库阶段，景气有望延续至少两年。同时，制约行业发展的高价格、渠道冲突问题逐渐得到解决：居民收入水平和产品性价比的提升更加匹配，使得消费需求得以释放；电商冲击从冲突到融合、购物中心逐渐向本土大众品牌开放，成为其新的增长点。宏观层面，以体验化、个性化、品质化为代表的的新消费、站在黄金十年起点的低线消费、有望大幅提升零售效率的新零售赋能等将使得本土品牌所处发展环境越发友好。
行业指数：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的指数标准为：看好：相对表现优于市场；中性：相对表现与市场持平；看淡：相对表现弱于市场。
公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
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除了大规模减税外，我国财税体制也亟待深化改革；前期央地财政事权不匹配，带来地方隐性债务快速扩张、土地财政过度依赖等问题。我国长期存在央地财政事权不匹配，部分中央政策目标（如精准脱贫、棚户区改造等），主要支出责任由地方**承担，导致地方隐性债务规模快速扩张。这还使得地方**对中央转移支付和土地财政产生过度依赖，中央税收返还和转移支付占地方一般财政收入比重保持在40%以上，土地出让收入占地方**总财力比重也高于20%。转型背景下，应对地方隐性债务等结构性问题，光“减税”还不够；深化财税体制改革，需要围绕平衡央地收支、严控债务风险等目标，持续发力。当前我国宏观调控的政策工具，离不开真正意义上的“减税降费”；但是，在地方隐性债务问题较为突出的背景下，即使采用大规模**性投资工具托底经济，也必须在合理划分地方**的支出责任和实现地方**预算硬约束的基础上进行。
业绩具有高确定性，弱市凸显防御性。在“公转铁”政策推动下，2018年大秦线年高基数上保持增长，同时公司其他线路上半年货运量同比增长37.2%（同期大秦线%），预计全年公司运量将保持稳健增长，另一方面，2018年起中铁总开始执行新的《货物运输进款清算办法（试行）》，公司收入成本双双大增，由于公司货物运输管内段较长，新《清算办法》对于公司利润影响总体偏中性，以上两点支撑公司业绩高确定性。同时公司自上市以来保持较为稳定的分红比例，以9月10日收盘价8.21元计算，我们预计公司股息率为5.9%，具有一定的吸引力。考虑刚性成本的上升，我们调整2018-2020年EPS至0.97、0.97、0.99元，对应PE为8、8和8倍，维持“买入”指数。
能源安全政策叠加盈利驱动，油服行业迎来景气向上拐点——油服装备系列专题二
能源安全战略加大油气勘探开发力度，政策背书驱动行业投资上升。国家近期先后释放加大油气勘探开发力度政策信号。8月中石油、中海油召开专题会议研究油气增产计划，加大国内油气勘探开发力度，提出国内原油产量2亿吨目标，统筹推进天然气供储销体系建设。同时，近期***公布《关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》，明确天然气发展与改革方案。要求以“三桶油”为主力的各油气企业全面增加国内勘探开发资金和工作量投入，力争到2020年底前国内天然气产量达到2000亿立方以上，预计18-20年CAGR有望达到约10.71%。目前，伴随油价上行，油公司盈利回升驱动资本开支增加，同时叠加国家能源安全政策驱动投资上升，油服行业有望迎来确定性向上拐点。
摘自：《能源安全政策叠加盈利驱动，油服行业迎来景气向上拐点——油服装备系列专题二》
回顾H&M集团发展史我们发现：（1）欧洲快时尚品牌天然地具备海外扩张的基因，较早布局成长性较优的新兴市场是ITX成长性优于H&M的一大原因；（2）渠道扩张后更应重视运营效率优化，重营销及折扣促销未必带动店效改善；（3）顺应消费者需求更迭才是服装品牌保持竞争力的关键，供应链组织重心应逐步由成本控制转向效率提升和质量管控过渡。现阶段行业库存顺利出清、渠道盈利显著改善，本土品牌背靠广阔且最具活力的低线市场、基于本土消费者认知优势并借助全方位自我进化有望实现份额提升和持续成长；基于国际研究参考，持续推荐森马服饰和太平鸟，海澜之家目前估值已具安全边际，建议关注。
本文系统性地梳理了我国游戏监管的发展过程和目前焦点问题，并从海外主要游戏市场的监管历史中探寻国内外的差异点和可能借鉴的经验。1、目前国内游戏审批需要取得文化部的备案号和广电总局的出版号，游戏行业的管理归属文化部，但是新闻出版总署仍然保留了游戏出版的前置审批权；2、我国游戏监管逐步趋严，目前游戏版号暂停申请时间较长主要系部门调整流程较为复杂所致，十一左机构调整有初步结果，版号放开时间尚不确定，大概率会进行总量控制，但是精品研发产品影响不大；3、从海外游戏监管历史看，主要游戏市场均建立了完整的游戏等级分级制度，且游戏等级分级机构均为民间自律性组织，而非法律上的强制性机构，较为宽松的法律和监管环境也一定程度上刺激了海外游戏产业的发展。
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公司指数：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的指数标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资指数：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资指数。
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成本为王，强者恒强。2018年上半年，通达系单票成本持续优化，其中，中通快递、韵达股份受益于包裹轻量化、自动化升级、自有车队规模扩大等因素，单票成本降幅行业领先。根据测算，剔除派费并进行全网还原后的单票毛利率同比基本持平，这表明加盟制总部单票收入亦随单票成本下降而下降。因此，总部价格具备优势的加盟商也将享有价格竞争优势。受益于此，中通快递、韵达股份上半年业务量保持高速增长，市占率分别同比提升1.4和2.2个百分点。值得注意的是，中通快递凭借超低的单票成本带来超额利润，在单票收入下降的趋势下，仍能够实现单票毛利率的大幅提升（同比提升约4.1个百分点），单票毛利润同比维持0.78元。
四季度窗口期对于钴价无需悲观。上周五Metal Bulletin高等级电钴价格开始修复，低等级电钴价格持稳。我们判断，基于各大资源商中报公告的产销数据和扩能计划，尚未出现修正2019年全球钴行业供需预期的理由，但未来短期1-2个月，四季度钴价总体不必悲观，原因有三：（1）目前迈入行业长单签订关键时点，领军资源商具备报价需求；（2）海外电钴市场已走出夏修，高温合金以及部分海外电池需求支撑电钴成交走暖，而海外Metal Bulletin电钴价格依然是全球钴产品长协的主要定价基准；（3）四季度是消费类电子产品、国内新能源汽车产业链季节性传统需求旺季。
2018H1环保板块资产负债率同比提升3pct至56%，由于PPP投资带动工程等模式推行，环保板块负债率有所提升。2018H1环保板块应收/营收的比例提升至96%，同比提升12pct，主要受到今年地方财政吃紧的影响；而应收/应付的比例不断下滑，截至2018H1为121%，同比下滑5pct，主要是PPP模式下，工程公司作为总包商，对于上游应付账款掌控力维持高位（亦或是资金偿还压力较大），通过延长应付账款账期来改善现金流情况。
摘自：《利润下滑投资放缓，首选现金流资产——环保行业2018年中报综述》
资产质量稳中向好，存量包袱加速出清。2018上半年，银行整体资产质量延续了稳中向好的趋势。不良率与关注类贷款占比均继续下降。虽然贷款逾期率及不良净生成率有所上升，但考虑到其中有监管引导加快不良暴露的因素，以及银行在收入向好情况下有主动加大拨备计提以助力存量包袱出清的意愿，未来资产质量潜在风险大幅降低；此外，当前监管预调微调持续强化，经济虽面临一定下行压力下，但强韧性特征依然显著，银行资产质量显著恶化的概率极低。我们认为，行业资产质量仍将继续向好。
摘自：《收入改善下业绩稳步向。·六合宝典开码现场习给国家图书馆老专家的回信。